Для регистрации эмиссии ценных бумаг иностранному эмитен­ту необходимо выполнить все требования к раскрытию финан­совой информации и подвергнуться тщательному изучению со стороны SEC. Поэтому многие иностранные эмитенты предпо­читают структурировать сделки таким образом, чтобы можно было воспользоваться освобождением от регистрации, предус­мотренным законодательством. При заключении незарегистри­рованных сделок не нужно подавать заявление о регистрации в SEC, да и последующее регулярное предоставление финансовой отчетности также не требуется. Весьма дорогостоящая процеду­ра приведения отчетности в соответствие с GAAP не является обязательной для незарегистрированных сделок. Для иностран­ных эмитентов предусмотрены три основных вида освобожде­ния от регистрации транзакций — Regulation S, Regulation D, а также Rule 144А.

Ценные бумаги категории Regulation S (уровень 3)

Ценные бумаги категории Regulation S часто используют в соче­тании с Rule 144А. После того как ценные бумаги приведены в

формат, соответствующий требованиям Regulation S и Rule 144А, они размещаются среди квалифицированных инвесторов, а затем поступают в систему электронной торговли Portal и таким спосо­бом привлекают внимание аналитиков, специалистов рынка и институциональных инвесторов. Существует три группы ценных бумаг, на которые может распространяться действие Regulation S. Для каждой группы устанавливаются свои условия и ограничения (табл. 5.2).

Нерегистрируемые офшорные ценные бумаги категории Regulation S

Ценные бумаги категории Regulation D (уровень 3)

Regulation D освобождает от регистрации некоторые категории эмиссий ценных бумаг исходя из размера сделки и класса приоб­ретающих их инвесторов. В центре внимания Regulation D нахо­дятся аккредитованные инвесторы: банки, сберегательные фи­нансовые учреждения, страховые и инвестиционные компании, корпорации с активами, стоимость которых превышает $5 млн, физические лица, владеющие состоянием более S1 млн, или те, чей ежегодный доход выше $200 тыс., трасты с активами более $5 млн и некоторые другие группы инвесторов (табл. 5.3).

Rule 144А: освобождение от регистрации в SEC при перепродаже частных размещенных ценных бумаг

В соответствии с Законом 1933 г. размещения, связанные с ан­деррайтингом и распространением ценных бумаг среди инвесто­ров, считаются публичными и подлежат регистрации. Regulation S

Размещение ценных бумаг без регистрации согласно Regulation D

и Regulation D позволяют эмитенту избежать регистрации при размещении ценных бумаг в офшорных сделках или у аккредито­ванных инвесторов, которые приобретают бумаги в инвестици­онных целях. Однако данное правило не освобождает от регист­рации покупателей ценных бумаг. До 1990 г. институциональный инвестор мог перепродать частные ценные бумаги либо только после их регистрации в SEC, либо доказав, что первоначальная покупка была сделана с инвестиционными целями (в качестве доказательства использовался срок владения ценными бумагами: институциональные инвесторы могли перепродать частные цен­ные бумаги без регистрации в SEC только через два года после приобретения (Rule 144)). Иными словами, возможности перепро­дажи и ликвидность частных ценных бумаг были весьма ограни­ченными. В частности, требования регистрации и раскрытия фи­нансовой информации рассматривались как основная помеха для иностранных фирм на рынках капитала в США, вынуждающая их уходить в офшоры.

В апреле 1990 г. SEC одобрила Rule 144А— правило, разреша­ющее фирмам немедленную перепродажу незарегистрирован­ных частных ценных бумаг квалифицированным институцио­нальным инвесторам, которые вполне способны самостоятельно разобраться в информации об эмитенте и принять взвешенное решение о покупке. К квалифицированным институциональным инвесторам относятся:

— финансовые институты (страховые или инвестиционные компании, пенсионные фонды), инвестирующие не ме­нее S100 млн в ценные бумаги неаффилированных ком­паний;

— банки или сберегательные ассоциации, инвестирующие не менее $100 млн в ценные бумаги неаффилированных ком­паний и имеющие чистый собственный капитал не менее $25 млн;

— зарегистрированные брокеры или дилеры, являющиеся квалифицированными институциональными инвесторами, действующие от собственного имени или от имени клиен­та и инвестирующие не менее S10 млн в ценные бумаги неаффилированных компаний;

любые юридические лица, чьи акционеры являются квали­фицированными институциональными инвесторами.

Rule 144А позволяет эмитенту не оглашать подробную финан­совую информацию, однако обязывает предоставить краткие сведения о характере его бизнеса, продукции или услугах, а так­

же предъявить основную финансовую отчетность (балансовый отчет, отчет о прибылях и убытках, отчет о нераспределенных прибылях) за последние два года. Финансовая отчетность должна пройти аудиторскую проверку, но приводить ее в соответствие с GAAP не требуется. Раскрытие информации не обязательно для компаний, уже зарегистрированных в SEC, иностранных госу­дарственных эмитентов, а также для организаций, которые пода­ли заявления на освобождение от предоставления отчетности в соответствии с Rule 12g3-2(b).

Сделки категории Rule 144А состоят из двух этапов. Сначала эмитент продает ценные бумаги андеррайтеру или непосредствен­но институциональным инвесторам согласно Regulation S или Regulation D. Затем следует перепродажа ценных бумаг при со­блюдении следующих условий:

— ценные бумаги могут быть проданы только квалифициро­ванным институциональным инвесторам или лицам, кото­рые, по мнению продавца, ими являются;

— продавец должен известить покупателей о том, что данная сделка относится к категории Rule 144А;

— ценные бумаги категории Rule 144А не могут принадлежать к одному классу ценных бумаг с прошедшими листинг на национальных биржах США;

— если эмитент не является отчитывающейся компанией, то по­купатель имеет право потребовать от него предоставить информацию о себе, в том числе финансовую отчетность.

Сделки категории Rule 144А стали особенно популярны для глобального размещения долговых ценных бумаг, в частности, благодаря разрешению SEC эмитентам, продавшим долговые ценные бумаги категории Rule 144А квалифицированным инсти­туциональным инвесторам, регистрировать обменное размеще­ние идентичных ценных бумаг: квалифицированные институцио­нальные инвесторы получают свободно торгуемые (неограничен­ные) ценные бумаги в обмен на ограниченные бумаги категории Rule 144А. Данная процедура дает эмитентам и их андеррайтерам возможность быстро совершать сделки по размещению, исполь­зуя благоприятные условия на мировых рынках капитала. В ре­зультате покупатели не требуют отданных ценных бумаг скидки за ограниченную ликвидность.

Иными словами, можно констатировать, что российские и зарубежные нормы, регулирующие оборот акций новой эмиссии, неуклонно сближаются. Очевидно, что работа по совершенство­ванию отечественной законодательной базы продолжится и ко­нечным итогом этой работы станет такая схема IPO, которая од­новременно обеспечит защиту интересов акционеров и сделает акции компании максимально привлекательными для новых ин­весторов.