Чтобы плодотворно говорить об «Оценке» в триаде КОР, необходимо четкое понимание составляющих «Качество» и «Рост». Поэтому, несмотря на то что следующей по порядку идет «Оценка», перед тем как приступить к ее рассмотрению, мы поговорим о «Росте».

окупка непопулярных акций, у которых временно приостановлен «ро­ман» с рынком, — это именно та стратегия, которую следует использо­вать на рынке с боковым трендом (кстати, и на остальных рынках тоже), поскольку она позволяет инвестору покупать акции как преуспевающих, так и развивающихся компаний по привлекательным ценам.

Однако с данной стратегией связан риск того, что якобы временное расставание может обернуться длительной разлукой, а это превращает акции в мертвый капитал — они остаются недооцененными в течение долгого времени, и их оценка никак не меняется. Как раз в этом случае может пригодиться рост: компания, которая наращивает прибыль и вы­плачивает дивиденды, компенсирует таким образом время ожидания, значительно сокращая риск появления мертвого капитала.

«Рост» включает в себя как рост прибыльности (который выражается в росте прибыли или денежных потоков), так и рост дивидендов (который выражается в дивидендной доходности).

Дивиденды — это компенсация ожидания роста в режиме реального времени. Растущая прибыль сжимает пружину рыночной оценки (коэф­фициент Р/Е). К примеру, если за $15 вы покупаете акцию, на которую сегодня приходится $1 корпоративной прибыли, то эта акция торгуется с коэффициентом Р/Е, равным 15. Если прибыль компании растет на 15%

ежегодно, то через пять лет величина прибыли на акцию возрастет до $2. Следовательно, даже если коэффициент Р/Е этой акции никогда не вер­нется к значению 15 (на момент покупки) и остановится на 12, т. е. EPS будет составлять $24 (12 X $2), то вы все равно получите весьма при­личный годовой доход в размере 10%. И когда «роман» акций с рынком возобновится, коэффициент Р/Е будет расти уже на базе большей при­были, что послужит вам наградой за ожидание. Даже если вы немного переплатили за акции, их рост с течением времени вылечит эту проблему. Время — ваш лучший друг, когда прибыль компании растет и дивиденды постоянно перечисляются на брокерский счет; в противном случае оно превращается во врага.

Важно знать источники (двигатели) роста прибыльности компании. Они по-разному влияют на прибыльность. Структуру ее роста в пересчете на акцию можно изобразить в виде перевернутой пирамиды (рис. 6.1), в верхней части которой лежит рост корпоративного дохода, а далее, по направлению к вершине пирамиды, обращенной вниз, следуют чистая прибыль, свободный денежный поток, прибыль на акцию и свободный денежный поток в пересчете на акцию.

Если расходы растут медленнее, чем доходы, маржа чистой прибыли возрастает, и рост чистой прибыли опережает рост доходов. Если в течение рассматриваемого периода компания выкупает свои акции, количество акций в обращении уменьшается (чистая прибыль распределяется между меньшим количеством акций), что ведет к тому, что прирост прибыли на акцию опережает прирост чистой прибыли. И наконец, если компании удается эффективно управлять своими основными и операционными ак­тивами (оборотным капиталом: дебиторской задолженностью, наличным товаром, кредиторской задолженностью), то рост свободного денежного потока на акцию превысит рост прибыли на акцию.

В этом примере акционерная стоимость формируется на различных ступенях деятельности компании. В ходе анализа необходимо изучить каждый уровень пирамиды роста, чтобы определить, создает ли он стои­мость или, наоборот, разрушает ее.

Многие вещи в жизни, хотя и в разной степени, имеют свой предел. Источники роста — не исключение: хотя все они имеют начало и конец, это влияет на них по-разному. Возможно, какие-то из ступенек пирами­ды обеспечивали рост прибыльности компании в прошлом, но их время подходит к концу. Поэтому необходимо регулярно пересматривать все двигатели роста и оценивать, какой вклад каждый из них сможет сде­лать в рост прибыльности компании в будущем, сравнивая его с ростом на текущий момент.