Муниципальные облигации включают в себя ценные бумаги, выпущенные штатами, городами, округами, маленькими городами, школьными районами и органами управления платны­ми автодорогами. Более чем 91000 различных органов власти продают облигации для финансирования своих проектов,— таких как строительство школ и других общественных зданий, инфраструктуры и жилья.

В 1983 году совокупный долг правительств штатов и местных органов власти был равен 455 млрд. долларов. Рынок муниципаль­ных облигаций по своему размеру уступает только рынку ценных бумаг федерального правительства США.

Рынки муниципальных облигаций в силу существующих различий между ценными бумагами федерального правительства и муниципальными ценными бумагами, контролируют процесс выпуска муниципальных ценных бу­маг и облигаций корпораций. Основой деятельности инвестиционных банков является подписка на выпуски ценных бумаг. Они покупают ценные бумаги у правительств штатов, местных властей и корпораций по гарантированным ценам для перепродажи инвесторам. Подписка заключает в себе некоторый риск, потому что никто не может гарантировать инвестиционному банку, что он сможет перепродать ценные бумаги по цене, по меньшей мере равной той цене, которую они сами уплатили продавцам. Два и более инвестиционных банка могут осуществлять подписку; они могут пригласить другие банки для участия в сбыте.

Как и в случае с ценными бумагами федерального правительства, рынок, состоящий из инвестиционных банков, скупающих новые выпуски, называется первичным рынком. Рынок выпусков, уже находящихся в обращении — это вторичный или торговый рынок. Торговый рынок муниципальных ценных бумаг состоит из нескольких сот дилеров (которыми, в основном, являются банки) и небольшого числа брокеров. Муниципальный Совет Управляющих, учрежденный в соответствии с поправкой к Закону о ценных бумагах от 1975 года, регулирует функционирование этого рынка.

Средние доходы по долгосрочным казначейским облигациям, облигациям корпораций и муниципальным обли­гациям

Доход от муниципальных облигаций не облагается подоходным налогом. Поэтому для лица, принадлежащего к 35%-ной налоговой группе, муниципальный доход в 6,5% соответствует налогооблагаемой ценной бумаге фе­дерального правительства с таким же риском, приносящей доход, равный 10%. Как показывает эта диаграмма, до­ходы муниципальных облигаций до налогооблажения меньше доходов по другим рассматриваемым ценным бума­гам. Доходы от ценных бумаг корпораций превышают доходы от казначейских ценных бумаг, поскольку, кроме налогообложения, здесь существует и кредитный риск.

Характеристики муниципальных облигаций.

Муниципальные облигации обычно выпускаются номиналами не менее 5000 долларов. По большинству из них выплачивается полугодовой процент (по прилагаемым купонам). Доход от муниципальных облигаций не облагает­ся федеральным подоходным налогом, что делает эти ценные бумаги особенно привлекательными для людей из групп с высоким уровнем жизни. Например, инвестор из категории налогоплательщиков, подпадающих под 50-ти - процентное налогообложение, получит по 7%- ной муниципальной облигации доход, равный облагаемому налогом доходу в 14%.

Когда в 1986 году был принят закон о налоговой реформе, и предельный подоходный налог был снижен, муни­ципальные облигации потеряли популярность среди людей с высокими доходами. Если, например, налоговая кате­
гория лица сместилась от 50% до 35%, то доход по 7%-ной мениципальной облигации соответствует налогооблага­емому доходу, равному всего лишь 10,8%. Как показано на рисунке 3.5, процент по муниципальным облигациям выглядит более привлекательно, если брать в расчет свободу от налогов, хотя рыночные ставки по муниципальным ценным бумагам и ниже, чем по облигациям корпораций и облигациям Государственного казначейства. Однако, по сравнению с казначейскими облигациями и облигациями корпораций большинство муниципальных облигаций недостаточно ликвидно, что связано с неясностью их ценовых котировок и неразвитостью рынка.

Раньше большинство муниципальных облигаций имело значительные сроки погашения. В последние годы мно­гие правительственные учреждения стали выпускать облигации с меньшими сроками, потому что инвесторы счита­ли высокими и кредитный, и процентный риск этих ценных бумаг. Муниципальные ценные бумаги со сроком пога­шения менее одного года иногда называются «свободными от налогов коммерческими бумагами».

Муниципальные облигации обычно имеют рейтинги, закрепленные за ними агентствами по рейтингу облигаций. Агентство «Standard and Poor's» обозначает разные категории облигаций буквам и AAA, АА, А, или ВВВ. Агентство «Moody's» обозначает рейтинговые уровни буквами Ааа, А а, А и Ваа. Рейтинг помогает инвестору в выборе обли­гаций. Он отражает диверсифицированность промышленности и стабильность занятости в регионе, величину его совокупного долга. Мнение официальных экспертов теперь печатаются на оборотной стороне муниципальных об­лигаций; там также объясняются юридические основы метода финансирования, количество выпущенных и местных ограничений и запретов.

Некоторые муниципальные ценные бумаги могут быть выкуплены до истечения срока погашения. Эмитент предпримет эту операцию, если нормы процента упадут до от­носительно низкого уровня. Банки не любят, когда эмитенты используют предварительную дату, поскольку возможно, что в результате банкам придется ссудить полученные от эмитен­тов деньги под более низкие проценты.

Муниципальные ценные бумаги, полностью обеспеченные налогами местного органа их выпустившего, носят название общих облигаций. Эмитенты облигаций, обеспеченных до­ходом от определенного объекта, выплачивают долг и проценты по ним целиком из прибылей проекта, который финансируется этим выпуском,— например, из сборов, взимаемых на платных автодорогах. Общие облигации обеспечены гораздо более широким спектром активов, чем облигации, обеспеченные доходом от определенного объекта. Однако, условия выпуска облигаций, обеспеченных доходом от определенного объекта, обычно ограничивают величину допустимого долга эмитента, в то время, как владелец общей облигации не может с уверенностью обладать такой информацией. Новые жилищные облигации — это свободные от налогов муници­пальные облигации, выпущенные местными жилищными агентствами, но обеспеченные федеральными ресурсами через такой федеральный орган, как Общественная Жилищная администрация (Robert Metz, «Does U. S. Back City's Housing Bonds?» The New York Times, December 10, 1976, p. D2.).

Целевые муниципальные облигации

Традиционно выпуски муниципальных облигаций предназначаются для финансирования общественных проектов. Однако, с конца 70-х годов свободные от налогов целевые муниципальные облигаии стали выпускаться для финансирования частных предприятий — таких как аренда жилья, строительство частных домов, студенческие займы, сооружение электростанций, прокладка автомобильных линий, контроль за загрязнением окружающей среды, эксплуатация аэропортов и культурных центров, а также ряда частных бесприбыльных организаций как, например, больницы. Предложение этого вида ценных бумаг выросло с 6,8 млрд. долларов в 1975 году до 49,3 млрд. долларов в 1983 году1. В 1983 году 36% облигаций этого вида были выпущены для финансирования жилищного строительства, а 43% были облигациями промышленного развития (ОПР).

Целевые муниципальные облигации выгодны предпри­нимателям, которые получают денежные средства путем выпуска облигаций с процентным доходом, который несколько ниже, чем обеспеченный рыночными процентными ставками ценных бумаг. Они небезвыгодны и инвесторам, которые получают доход, сво­бодный от подоходного налога. В результате федеральное правительство субсидирует как предпринимателей, так и инве­сторов.

Спрос на этот способ финансирования, особенно развитый в жилищном строительстве, был искусственно ограничен постанов­кой ряда условий. Эти средства распределялись только среди лю­дей, впервые покупавших дома. Размеры индивидуальных займов и совокупное количество этих займов были также

Ограничены, и федеральное правительство лимитировало разброс между нормой процента, уплачиваемого предпринимателям, и нормой процента, выплачиваемого инвесторам.

Неуплата по муниципальным облигациям

Со Второй Мировой войны до середины 1970-х годов у местных органов самоуправления почти не было трудностей в выплате процентов и погашении своих задолженностей (за исключением транспортных займов в За­падной Вирджинии и Чикаго). Однако, в 1975 году рынок муниципальных ценных бумаг перенес суровый удар, когда город Нью-Йорк столкнулся с серьезными финансовыми трудностями. Два главных банка Нью-Йорка отказались давать займы городу без предварительного предоставления информации об ожидаемых доходах, и группа бан­киров потребовала экспертизы, которая должна была выяснить, не превышает ли город свои финансовые полно­мочия. Городские власти обвинили банки в распространении заведомо необъективной информации, беспрецендентно завышенных требованиях и, как следствие, увеличении своими действиями количества городских финансовых проблем. Поскольку банки по всей стране имели в тот момент ценные бумаги Нью-Йоркского муни­ципалитета, а семь крупнейших банков Нью-Йорка держали этих ценных бумаг на сумму 1,25 млрд. долларов (9% всего выпуска), Федеральная Резервная Система разработала планы на случай неуплаты муниципального долга. Банкам-нечленам ФРС было позволено пользоваться кредитами под процент, на 3% больший, чем тот, который существовал для банков-членов ФРС. Кроме этого, банки получили разрешение на то, чтобы в шестимесячный срок понизить банковскую оценку всех ценных бумаг Нью-Йоркского муниципалитета, являвшихся активами этих банков.

В 1975—76 годах Нью-Йорк избежал банкротства с помощью федерального займа, обновления (по низкому проценту) группой банков среднесрочных векселей,' покупки ценных бумаг пенсионной системой городских учите­лей, роста налогов, урезаний бюджета, введения штатом моратория на погашение среднесрочных векселей, а так­же ряда других мер. Хотя такие города, как Филадельфия, Бостон, Детройт, Буффало, Кливленд, Чикаго и неко­торые другие также испытали определенные финансовые трудности, однако серьезных последствий им удалось избежать.