Наличие долговых обязательств несколько меняет процедуру оценки стоимости компании. Так, компания Immune Control Inc. запатентовала ряд лекарственных препаратов для лечения бо­лезней, связанных с нарушением иммунитета. Часть запатенто­ванных препаратов успешно прошла клинические испытания и отправилась в производство, а еще часть находится на различных стадиях выхода на рынок. Компания выпустила краткосрочные долговые обязательства на сумму $4 млн и уже израсходовала полученные средства. Кроме того, компания имела кредиторскую задолженность в размере $2 млн. Задача — определить приемле­мую для собственников доинвестиционную стоимость бизнеса и акционерную стоимость компании.

Стоимость бизнеса компании =

= Акционерная стоимость компании + Стоимость долговых
обязательств - Свободная наличность компании.

Если при оценке стоимости сравнительным методом исполь­зуется коэффициент-мультипликатор выручки или EBITDA анало­гичных компаний, то получается следующее:

Стоимость бизнеса компании =

= Акционерная стоимость + Стоимость долговых
обязательств - Деньги и денежные эквиваленты.

Акционерная стоимость компании (рыночная капитализа­ция) равна количеству выпущенных (зарегистрированных) ак­ций компаний, умноженному на стоимость одной акции. Если при оценке стоимости сравнительным методом используется коэффициент Р/Е аналогичных компаний, то в результате полу­чается:

Акционерная стоимость =

= Стоимость бизнеса - Стоимость долговых обязательств +

Свободная наличность.

Иными словами, сначала вычисляется коэффициент стоимости бизнеса компании к 12-месячной выручке компаний-аналогов, как частных, так и котирующихся на бирже (для частных стои­мость может быть определена при слияниях и поглощениях; для публичных — по публикуемой финансовой отчетности и рыноч­ной стоимости акций). Затем этот коэффициент умножается на зафиксированную сумму выручки компании за последние 12 ме­сяцев. Из полученной суммы вычитается стоимость долговых обязательств и добавляется стоимость наличности, имеющейся у компании. Полученная акционерная стоимость затем делится на количество акций, в результате получается предварительная це­на одной акции.

С 2001 г. в секторе биофармацевтики произошло как минимум шесть поглощений (табл. 7.3). Выручка за последние 12 месяцев у поглощаемых компаний колебалась от $8,5 млн до $91 млн. Стоимость бизнеса приобретенных компаний в среднем в 3,7 ра­за превышала их выручку за 12 месяцев. Коэффициент стоимости бизнеса к выручке колебался от 2,7 до 5,5.

Таблица 73

Коэффициенты-мультипликаторы для частных компаний (сопоставимый промышленный сегмент— производство медицинских препаратов)

Коэффициенты-мультипликаторы для публичных компаний (сопоставимый промышленный сегмент— производство медицинских препаратов)

Как видно из табл. 7.4, среднее значение коэффициента стои­мости бизнеса публичных биофармацевтических компаний к выручке составило 3,4. На основании полученной информации можно определить доинвестиционную стоимость бизнеса компа­нии. С учетом скидки за неликвидность при реальной оценке компании верхняя граница для коэффициента составила 2,33, а нижняя — 1,91 (табл. 7.5).

Два сценария оценки стоимости компании

Несомненно, при акционерной стоимости менее S40 млн ком­пания принадлежит к классу компаний малой капитализации и сможет провести IPO только на Nasdaq Small Cap Market или AIM/LSE.