Мы уже подробно рассмотрели проблему недооценки акций при проведении IPO в главе по ценообразованию.

Приведем рекомендацию совместной комиссии NYSE и NASDAQ, созданной в 2003 г. специально для изучения вопросов злоупотре­бления на биржах и выработке мер по их устранению.

Итак, комиссия рекомендует советам директоров компаний - эмитентов учреждать комитет по цене размещения, в который должен входить как минимум один независимый директор. В обя­занности комитета входит периодическое получение информа­ции от андеррайтеров о ходе процесса заполнения книги заявок, принятие окончательного решения (или рекомендаций совету директоров} о цене размещения, а также контроль над распреде­лением акций среди инвесторов. Андеррайтер должен предостав­лять комитету данные о складывающемся спросе на акции ком­пании в период маркетинга и «дорожного шоу». Члены комитета должны понимать значение и особенности различных видов за­явок, а также планы различных категорий инвесторов относи­тельно купленных акций. Например, если бы «Уралкалий» создал подобный комитет по цене размещения при совете директоров, то можно было бы избежать «сюрприза» с отменой IPO в самый последний момент.

Какое размещение считать успешным с точки зрения цены? По мнению многих экспертов, можно выделить два основных критерия успешности IPO:

1. Относительная цена компании через 30 дней после про­ведения IPO должна быть равна или превышать относи­тельную цену аналогичных компаний из схожих отраслей. Например, в банковском бизнесе относительная цена из­меряется как соотношение рыночной цены к балансовой стоимости (M/BV). Для промышленных компаний исполь­зуются показатели EV/F. RTTDA или Р/Е.

2. Цена размещения не должна отличаться от рыночной цены компании через 30 дней после размещения более чем на 20%. Тридцати дней вполне достаточно, чтобы рынок смог пра­вильно оценить компанию. Многие эмитенты, акции кото­рых значительно выросли в цене в первый день торгов, в дальнейшем потеряли солидную часть своей капитализа­ции. Из компаний, чьи акции выросли в цене более чем на 20% в первый день торговли, только четвертая часть смог­ла удержаться через 30 дней на цене в пределах 100-120% от цены размещения.

Результаты исследований показывают, что существует нега­тивная корреляция между возможностью компании реально от­менить IPO и величиной недооценки ее акций. Поэтому до на­чала проведения IPO эмитенты могут снизить величину потен­циальной недооценки своих акций, если продемонстрируют готовность отменить размещение в случае необходимости. Мож­но выделить три группы факторов, которые повышают для эми­тента реальную возможность отменить IPO и, следовательно, усиливают его позиции в переговорах с андеррайтером:

1. Наличие альтернативных источников финансирования и доступ к долговому капиталу. Если компания указывает, что полученные в ходе IPO средства будут направлены на рефинансирование долга, это свидетельствует о ее реаль­ной способности отложить IPO, выбрав другую финансовую стратегию.

2. Отношение к риску эмитента (степень избегания риска со стороны инвесторов, особенно недиверсифицированных). Как правило, недиверсифицированные инвесторы подвергаются более высокому риску, чем диверсифицированные, поэтому готовы продать акции дешевле. В результате при прочих равных условиях, чем выше доля вторичных акций, предна­значенных для продажи во время IPO, тем меньше вероят­ность того, что компания может отменить IPO, и наоборот.

Издержки отмены IPO. Последствия отмены IPO могут быть весьма серьезными для компании, включая ухудшение ее репута­ции, изменение отношений с клиентами, поставщиками и даже сотрудниками. Компании, отменившие IPO, обладают повышен­ным уровнем «смертности» (так на профессиональном жаргоне называется исключение компании из котировальных списков биржи). Особенно высоки издержки отмены IPO для производи­телей специализированных и уникальных продуктов, которые имеют узкий круг поставщиков и сотрудников, обладающих уни­кальными навыками. Такие фирмы, как правило, гораздо реже отменяют IPO. Поэтому чем ниже для компании издержки отме­ны IPO, тем больше возможностей отменить размещение в случае недооценки акций.